嘉实基金郝淼:重估中国创新药产业链，CXO进入内外需共振元年
2026-10-14 · 秦安配资
2026 年中国医药行业正站在多重变革的交汇点：中国创新药 BD 出海 2026 年上半年突破千亿美金；全球医药并购 2026 年二季度单季 540 亿美金创历史新高； AI 制药从“主题”演变为实在产业变化。在这一关键时点 , 嘉实基金大健康研究总监、基金经理郝淼日前对创新药及上游产业链的投资机会进行了系统阐述。 聚焦 CXO 板块，郝淼认为 , 无论 B
2026 年中国医药行业正站在多重变革的交汇点：中国创新药 BD 出海 2026 年上半年突破千亿美金；全球医药并购 2026 年二季度单季 540 亿美金创历史新高； AI 制药从“主题”演变为实在产业变化。在这一关键时点 , 嘉实基金大健康研究总监、基金经理郝淼日前对创新药及上游产业链的投资机会进行了系统阐述。
聚焦 CXO 板块，郝淼认为 , 无论 BD 最终授权给谁、无论管线成败—— BD 首付款本身已产生确定性收入； MNC 并购完成后会沿用原有 CRO 服务；中国 Biotech 在 BD 资金回流后加大研发投入。三股资金最终都流向 CXO, 这是创新药资本开支扩张周期中“确定性最高”的受益环节。
面对海外并购数据变化 , 郝淼指出 , 外需拐点已经出现。 2025 年美股医药板块表现一般 , 核心原因是并购相对较少； 2026 年发生重大变化—— 26H1 全球医药并购总金额达 960 亿美金 , 逼近 25 年全年 1050 亿 ,26Q2 单季 540 亿美金创历史新高。 MNC 之所以“必须买” : 未来 8-10 年有 4000 亿美金品牌药收入面临专利悬崖 , 手握 5000-6000 亿美金现金与债务能力 , 即便把已收购 + 潜在被收购的 Biotech 全部商业化产品算上 ( 预期贡献 1270 亿美金 ), 仍有 2700 亿美金的缺口。
郝淼强调 ,FDA 改革让每条管线 NPV 系统性上移—— Operation Trial Blazer( 首次人体试验周期 160 天→ 90 天 ) 、单一关键性试验标准、 CNPV 审评加速券 (10~12 月→ 1~2 月 ) 三项叠加 , 意味着项目更早进入外包环节、商业化期延长、项目数量变多 , 对外需型 CDMO 是三重利好。
对于内需端 , 郝淼补充道 , 中国创新药 BD 出海 26H1 总金额达 1012 亿美金 , 在全球占比从 51% 跃升至 63% ；以代表性 5 家企业合并口径看 , 归母净利润从 2025 年 8 亿元有望增长至 2030 年 92 亿元 ,6 年近 10 倍量级跃升。同时 , 中国正成为“全球新药早期研发基地” ,IND 及临床前项目占比从 2021 年 9% 提升至 2024 年 30%, 利好内需型临床前 CRO 和科研服务企业。
郝淼表示 ,2026 年是 CXO 内外需共振元年 ,2-3 年的业绩上行周期可见 , 这是今年医药板块中 CXO 表现最亮眼的根本原因。
AI 制药不是主题 , 是 CXO 的”量 + 价”双重增量
对于 AI 制药话题 , 郝淼认为 , 商业逻辑非常顺畅——只要你能够提升研发效率和命中率 , 跨国药企愿意付费。 9 年 45 倍管线增长、 AI 制药 BD 渗透率从 2020 年 1% 提升至 2025 年 14%,AI 制药已从“主题”演变为实在的产业变化。
郝淼进一步指出 ,AI 对 CXO 是“量 + 速 + 价”三重增量。量 :AI 爆发导致分子设计项目数量几何级数提升 , 大量管线需湿实验验证；速 :AI 加速药物发现 , 管线推进到临床速度加快；价 :AI 设计的分子比传统药物化学家设计的更复杂——手性中心多 20% 、合成步骤多 22%, 意味着单项目价值量也在系统性上移。
在 CXO 内部环节的差异化判断上 , 郝淼认为 , 各环节受益程度差异显著。基因合成和蛋白表达是受益弹性最大、兑现速度最快的环节 , 因为 AI 每轮 DBTL 迭代都需要 Build/Test, 迭代频率极高；临床前安评、 CDMO 是确定受益环节 , 主要受益于管线数增多和转化成功率提升 ,CDMO 还有 3-5 年滞后兑现周期；前端化学合成存在对冲效应——单项目合成量下降 vs 项目数增加 , 净效应不确定；临床 CRO 和 SMO 短期更多是降本增效工具。
对于未来观察节点 , 郝淼强调 , 目前还未有 AI 制药管线 III 期数据 , 预计 27-29 年将出现 , 这是板块重要的验证节点——一旦验证成功 , 对 CDMO 的正面影响将系统性兑现。
在创新药出海层面 , 郝淼介绍 ,BD 模式正在多元化。中国创新药出海已从单纯的“一次性授权”演变为三种新模式 :Co-Co( 共同临床开发 + 共同商业化 ) 、平台合作及双向交叉授权 ( 深度绑定 ) 、 NewCo( 独立公司上市 / 二次退出 ) 。
在具体方向判断上 , 郝淼认为 , 梳理 26 年大型 M&A, 可得到清晰的投资方向。
第一 , 自免 2.0—— 市场空间大、预期低、 26 年催化密集。全球自免 / 呼吸市场规模约 3420 亿美金 , 接近肿瘤 4410 亿美金的体量 , 但市场预期低 , 可在半年到 1 年维度跟踪。炎症性肠病 (IBD, 约 300 亿美金 ) 、慢性阻塞性肺病 (COPD, 约 250 亿美金 ) 最值得关注 ,2.0 迭代方向是疗效提升 + 长效化、口腔化。
第二 , 肿瘤 ALK—— 被低估的慢病化市场。国内市场约 200 亿元、海外约 80 亿美金。新一代 ALK 抑制剂显著拉长治疗周期 ( 三代 ALK 的 mPFS 预期 7 年 +), 肿瘤实现慢病化；竞争格局佳 (1 进口 +2 国产 ), 国内三代 ALK 即将放量、四代 ALK 即将进入临床 , 具备出海时间窗和可能性。
第三 , 二代 ADC—— 载荷端改造将成为大势所趋。当前 DXdADC 逐渐成为肿瘤标准治疗 , 但 DXd 耐药患者存在巨大未满足需求 , 序贯使用同类载荷疗效不佳 , 新载荷成为突破重心。新载荷 ADC 理论上与一代 ADC 至少是 1:1 市场规模 , 具备泛瘤种潜力、向自免等领域拓展的可能性。
郝淼指出 , 从选股逻辑看 , 具备 MNC 潜力的头部企业更具投资价值——具备平台型研发能力 , 甚至平台型销售能力 , 且管线数量充足的企业；单一管线一旦失败 , 会对企业造成严重打击；具备梯队培养和“管线 NPV” 的企业 , 才有可能从 Biotech 成长为 Biopharma, 最终成为 BigPharma 。
郝淼总结道 , 展望后市，医药板块创新药 BD 出海仍是主旋律 ,CXO 方向投资价值值得关注——内外需共振 +AI 制药双重增量 , 板块有望进入 2-3 年的业绩上行周期。结构性方向上 , 自免 2.0 、肿瘤 ALK 、二代 ADC 是下一阶段最值得关注的三大线索。
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